QoE 101 - Lire les chiffres derrière les chiffres
Une analyse de la qualité des résultats, un audit et une valorisation sont trois mandats que l'on confond constamment, et un seul est conçu pour établir un prix. L'audit se prononce sur la fidélité des états financiers. La valorisation estime une valeur. La QoE pose une question plus étroite et plus commerciale : les résultats que la cible déclare sont-ils réels, récurrents et fiables ? Elle n'exprime aucune opinion, ne donne aucune assurance et ne recommande pas de réaliser l'opération — c'est précisément pourquoi elle sert de base factuelle pour négocier.Le mécanisme est arithmétique, et il ne pardonne pas. Le prix est presque toujours un multiple de l'EBITDA : un ajustement de 200 000 $ à un multiple de 6 déplace la valeur d'entreprise de 1,2 million. Le travail va de l'EBITDA publié à l'EBITDA ajusté, puis pro forma : rémunération du dirigeant ramenée aux conditions de marché, honoraires professionnels et de transaction non récurrents, dépenses personnelles de l'actionnaire, activités abandonnées, décalages de subventions et de crédits d'impôt, opérations entre parties liées revalorisées. Le fonds de roulement et la dette nette déplacent ensuite la trésorerie à la réalisation tout aussi directement : la valeur des titres, c'est l'EBITDA ajusté multiplié, moins la dette nette, plus ou moins l'écart entre le BFR livré et le niveau normatif cible.Chez Citadelle Capital, nous appliquons cette lecture autant à nos sociétés en portefeuille qu'aux investissements que nous évaluons, ce qui nous permet de la voir des deux côtés de la table. La QoE devient incontournable pour une entreprise dirigée par son propriétaire sans états financiers audités, pour une scission, ou dès que l'EBITDA se situe sous les 10 millions et que les retraitements portent l'essentiel de la valeur. Et l'écart entre une due diligence de trois semaines et une de trois mois tient presque toujours à la préparation du vendeur : un retraitement qui ne remonte pas à une pièce justificative est une affirmation, pas un fait, et il sera traité comme tel.